zwerfkapitaal 53

beleggers
Zwerfkapitaal is op zich niets nieuws. Altijd is er kapitaal dat onderhands in economische aktiviteiten wordt gestopt. Onderhands, bijvoorbeeld omdat publikatie van cijfers niet gewenst wordt. Veel meer dan de helft van de Nederlandse economie is gefinancierd buiten de aandelenbeurs om en onttrekt zich dus aan inzicht in de eigendomsstructuur. Tegenwoordig heet deze manier van financiering private equity. Vroeger heette het dat zulke participatie- of investeringsmaatschappijen belegden. Deze doen dat voornamelijk om te leven van de winst die het bedrijf maakt.

Kapitaal is heel goedkoop in de eerste jaren van deze eeuw.
·         Bijvoorbeeld: verrekend met de inflatie kwam in Nederland van 2001 tot en
      met 2004 de rente op slechts 0% tot ½% uit.
·         Een overvloed aan kapitaal uit het Midden Oosten en China neemt niet alleen
      bedrijven in Europa en USA over, er wordt ook belegd in Westerse
      staatsleningen en zoekt nog meer, andere beleggingen.
·         De rente in Japan is begin 2007 slechts ½%. Dus worden daar leningen ter
      waarde van honderden miljarden ¥en opgenomen en kortlopend ingezet in
      projekten met een hoger rendement elders in de wereld.
·         Pensioenfondsen en andere institutionele beleggers zoeken hogere
      rendementen. Daartoe geven ze een deel van hun kapitaal in beheer van
      investeringsmaatschappijen die zulke hoge rendementen beloven. Daar
      tegenover staat weliswaar een groot risico dat het kapitaal verloren gaat,
      maar dat wordt voor het gemak even vergeten. 48 pensioenroof
Onder deze omstandigheden kan het zwerfkapitaal makkelijk en snel groeien.

De omvang van het kapitaal dat de wereld rondgepompt wordt, is in deze eeuw reusachtig toegenomen.
·         In Nederland kwam in 2006 alleen al via brievenbusfirma’s € 4.500 miljard
      binnen, daar werd vervolgens € 1 miljard belasting over betaald en het ging
      het land weer uit. Die kapitaalstroom is 9 keer groter dan wat tot de
      Nederlandse economie zelf wordt gerekend. (opgave DNB 150307)
     8 winst & kapitaalexport

sprinkhanenplaag
Een deel van het zwerfkapitaal wordt durfkapitaal en hedge funds genoemd. Het blijven evenzogoed investeringsmaatschappijen, maar dit soort leeft van de handel in bedrijven. Dat gebeurde eigenlijk ook al heel lang. Alle grotere banken doen daaraan. Dit zogeheten merchant banking van zakenbanken beperkte zich meestal tot bemiddeling en advies, voor een dikke vergoeding, uiteraard. Hedge funds daarentegen, kopen zelf bedrijven op, met de bedoeling deze na een financiële verbouwing binnen een paar jaar weer van de hand te doen. De financiële verbouwing moet de winst opleveren.

Een hedge fund is absoluut niet geïnteresseerd in het bedrijf dat het opkoopt, of het voortbestaan daarvan, alleen in de handelswaarde en het kapitaal dat er is uit te persen. Een hedge fund biedt op een bedrijf boven de waarde -hoe die ook vastgesteld wordt- opdat er genoeg aandelen aangeboden worden om de zeggenschap te verkrijgen. Laten de bestaande aandeelhouders zich uitkopen, dan vullen deze inmiddels oud-aandeelhouders als eersten hun zakken: ze halen een hoger rendement dan ze zouden hebben bij verkoop van de aandelen op de beurs of door het enkel opstrijken van dividend.

De truc in deze bedrijvenhandel is dat de koop tot 90% gefinancierd wordt met leningen. En die kortlopende leningen komen als schuld te rusten op het bedrijf dat is opgekocht -soms voor een rente van wel 20%-. Alle opbrengsten van verkopen gaan naar de nieuwe eigenaren, die daarmee reusachtige rendementen hopen te behalen op hun eigen 10% kapitaalinleg.

Bij de hedge funds is het de strategie om na de opkoop:
·          Enkele bedrijfsonderdelen snel te verkopen tegen een hoge opbrengst:
      -bijvoorbeeld de gebouwen, machines, wagenpark en octrooien-, om die
      daarna terug te laten huren of te leasen. Daarmee is boekhoudkundig de
      balans -het gebonden kapitaal- omlaag gebracht, maar de kostenstructuur
      van het bedrijf is enorm verzwaard, want er is veel kapitaal onttrokken dat
      nodig was om het bedrijf door te kunnen laten draaien. Dat noodzakelijke
      kapitaal moet nu geleend worden, tegen rente, een relatief hoge rente zelfs,
      omdat het bedrijf zelf nauwelijks vermogen overheeft, dus ook geen
      onderpand;
·         De opbrengst van de verkopen steken de nieuwe eigenaren of
      aandeelhouders in eigen zak. Daar ging het om. Dit strippen doen alle hedge
      funds: ze vreten het vermogen weg uit het bedrijf, hierom worden ze een
      sprinkhanenplaag genoemd;
·         De leningen blijven rusten op de onverkoopbare bedrijfsonderdelen waarvan
      de waarde boekhoudkundig ver is opgepompt en die daarom tevoren
      juridisch al apart zijn gezet;
·         Dit sterfhuis gaat na enige tijd meestal failliet.

Daarmee is binnen een paar jaar de maximale winst voor het zwerfkapitaal behaald, ten koste van:
·         Belastingdienst;
·         Sociale fondsen, die naar hun premies kunnen fluiten;
·         Leningverstrekkers, die voor dit risico een hoge rente krijgen;
·         Personeel dat op straat wordt getrapt, zonder sociaal plan;
·         Personeel dat met de verkochte bedrijfsonderdelen is meegegaan, want
      deze mensen moeten het resterende bedrijf weer opnieuw opbouwen: er is
      een veel hogere cash flow nodig en dus ook hogere produktiviteit,
      bijbehorende reorganisaties, herstructurering, en grotere flexibiliteit, om de
      opgepompte overnameprijs voor de nieuwe -derde- eigenaar terug te
      verdienen.
      Of inleveren op de arbeidsvoorwaarden.
      En alsnog ontslagen worden als het allemaal niet lukt.

Alle verdiensten van het kapitaal in deze handel -de oorspronkelijke aandeelhouders, het zwerfkapitaal, de nieuwe eigenaar, de huisbanken en andere kapitaalverschaffers- alles moet worden opgebracht binnen het overgebleven bedrijf, dus door het personeel dat zijn werk behouden heeft.

Bedrijfseconomisch heeft het voor de tweede keer verhandelde bedrijf een veel hogere kostenstructuur gekregen. Want door het wegvreten van het eigen kapitaal, moest er een berg schuld genomen worden om een vergelijkbare omzet, cash flow en nettowinst te behalen. Om de totaalkosten toch nog zo laag mogelijk te houden wordt -makkelijk en snel- op arbeidsvoorwaarden beknibbeld en op het personeelsbestand. (27 nieuwe cao ronde)
Deze oplossing hoor je terug in de propaganda van de ondernemersvereniging VNO-NCW:
·         plooibaarder personeel;
·         altijd loonmatigen;
·         nog flexibeler ontslagregelingen.
      26 misbruik    25 loonmatiging propaganda

conclusie:
          rendement op kapitaal kan alleen verhoogd worden door
                                        de kosten daarvan af te wentelen op de arbeid
            hedge funds verscherpen de belangentegenstelling
                                        tussen arbeid en kapitaal

Een variatie op de opkopende hedge funds, zijn hedge funds die een klein minderheidsaandeel kopen en dan het management en de andere aandeelhouders gaan jennen. Alweer zijn zij niet geïnteresseerd in de continuïteit van het bedrijf zelf, maar in het onttrekken van kapitaal uit het bedrijf. Zo zijn er hedge funds die aandringen op een superdividend. Daarmee verlangen ze dat het bedrijf een forse lening aangaat om de aandeelhouders een veel grotere uitkering te doen dan op basis van de jaarrekening verantwoord is. Ook in deze constructie worden de kosten van het cadeau aan de aandeelhouders afgewenteld op de werkenden: het personeel.

In de propaganda heet het dat zo het overtollig vet is weggesneden, om zo het bedrijf scherp te houden op haar kerntaken. Dat dit vet wordt onttrokken aan het bedrijf omdat de aandeelhouders daar zelf op belust zijn, ja, dat wordt verzwegen.

dansen op een vulkaan
Hedge funds gaan voor het snelle geld. Ten koste van alles. Pensioenfondsen geven kapitaal in beheer bij hedge funds vanwege het hoge rendement. Banken geven leningen vanwege de hoge rente die betaald wordt. 11 nettowinst in Nederland
De beheerders van de hedge funds stoppen niet meer dan zo’n 20% van hun eigen kapitaal in een project, de rest lenen ze. En doen er vervolgens alles aan om een hoog rendement binnen te halen. Over de winst op het eigen deel in het kapitaal wordt door de beheerders achteraf slechts 1,2% aan de Belastingdienst afgedragen, als vermogensrendementheffing. Geen 35% tot 52% inkomensheffing zoals andere stervelingen overkomt.

Deze hedge fund hype kan niet onbeperkt doorgaan. Het circus draait op goedkoop en in overvloed verkrijgbaar kapitaal. De onderliggende systeemfout is een oriëntatie op aandeelhoudersgeluk ten koste van alles. Dat geluk is kortstondig.
Gestripte bedrijven die de sprinkhanenplaag over zich heen hebben gehad, kunnen misschien bij de relatief lage rentestand de kop nog boven water houden. Maar met dat de rente verder omhoog gaat, gaat ook hun schuldenlast verder omhoog. Vroeg of laat is die schuld niet meer te dragen, dan vallen die bedrijven dus om. Daarmee gaat ook de opgebouwde technologische- en marktkennis, het vakmanschap en de werkgelegenheid verloren.

Grootaandeelhouder Media en Democratie van PCM -naast uitgever van Volkskrant, NRC, Trouw doen ze ook boeken- hebben destijds juichend Apax als 52,5% grootaandeelhouder binnengehaald. Apax leverde nieuw kapitaal tegen aanvankelijk 12% rente. 3 jaar later en na een omstreden bestuurswisseling, kregen Apax en commissarissen ruzie over de strategie. Apax werd uitgekocht en verdiende daarmee tussen de € 138 € 150 en miljoen. Voor Apax een rendement van 30%. Voor PCM een aderlating.
Dat waren niet eens de enige kosten. Het advieswerk om Apax binnen te halen kostte al € 33 miljoen, daar kwam € 5 miljoen bij aan adviezen om weer van ze af te komen. Op basis van de opgepompte waardering wordt in 2007 het management voor haar 5% aandeel in het bedrijf € 8 miljoen betaald. Jaarlijks moet voortaan minstens € 18 miljoen rente worden opgehoest, dat is het drievoudige van de rentelast in 2003.

Halverwege 2009 is het krantenbedrijf overgenomen door de Persgroep. In 2010 zijn de boekenuitgevers en NRC Handelblad doorverkocht. Er zijn 500 arbeidsplaatsen geschrapt.
De Ondernemingskamer bestempelde in 2010 het avontuur van PCM met Apax tot wanbeleid van bestuur en commissarissen

Volgens Standard & Poors -een bedrijf dat de kredietwaardigheid van bedrijven beoordeelt- gaat de hedge fund hype onherroepelijk mis. S&P voorziet dat een lichte rente verhoging al tot grote faillissementen kan leiden en in het verlengde daarvan mogelijk een economische terugslag.
-rente stand maart 2007: USA 5,25%; EU 3,75%-

De rentestand is niet alleen afhankelijk van het beleid van de centrale banken in het Westen. Zodra de kapitaalstroom uit het Midden Oosten en China opdroogt, bijvoorbeeld omdat er in Azië en Afrika grote investeringen worden gedaan, gaat hier de rente omhoog en vallen dus enkele gestripte bedrijven om.
Ook de Nederlandse Bank waarschuwt dat de zware schuldfinanciering -zoals de hedge funds afdwingen- de gestripte bedrijven zeer kwetsbaar maakt bij renteverhoging en bij omslag naar laagconjunctuur.


maart 2007 bedrijven (soms ten dele) in handen van hedge funds:

Maxeda (ex Vendex KBB)	KKR / Alpinvest / Cinvin / Permira
HEMA; V&D; Praxis; Formido; Bijenkorf; Hunkemöller; Claudia Sträter; La Place)
VNU World Directories	Cinven / Apex
Reed Elsevier	Capital Group (grootaandeelhouder)
New Sky Sattelites	Blackstone
NIBC	JC Flowers
KPN	Capital Group (21% aandeelhouder)
CSM snoepdivisie	CVC
Shell	Capital Group (grootaandeelhouder)
AVRijnmond	CVC / KKR
Aegon	Capital Group (grootaandeelhouder)
NXP (ex chipsdivisie Philips)	KKR
Ahold	Capital Group (grootaandeelhouder)
ABN Amro	Capital Group (grootaandeelhouder)
diepvries divisie Unilever	Permira
TNT logistiek	Apollo
Retail Netwerk (ex KBB / Blokker)	CVC
VNU ( The Nielsen Company)	KKR / Blackstone / Carlyle / ea.
Provimi	Permira
Dockwise	3i
Volker Stevin	CVC
Stork	Candover (jan 2008)

bedrijven die zijn doorgezet:
Wavin	CVC / Alpinvest
Kappa	Cinven / CVC
PCM	Apax